10. ФИНАНСИРОВАНИЕ ИННОВАЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
Финансирование инновационной деятельности компании на различных этапах жизненного цикла.
Источники финансирования инновационной деятельности на ранних стадиях развития.
Венчурный капитал как основной источник финансирования компании на поздних стадиях развития.
Рынок венчурного капитала и прямых инвестиций в РК
Структурирование инвестиционной сделки.
Финансирование инновационной деятельности компании на различных этапах жизненного цикла
Финансы инновационных вновь созданных компаний (стартапов) принципиально отличаются от финансов крупного и среднего бизнеса, которые в большинстве случаев являются объектом изучения теории и практики современных корпоративных финансов.
Объектом изучения современных корпоративных финансов являются финансы компаний с уже развитой, налаженной операционной деятельностью в отличие от любого стартапа. При этом под операционной деятельностью понимается основная деятельность компании, связанная с производством и реализацией продукции, оказанием услуг, выполнением работ. Задача финансиста в такой компании состоит в управлении финансовыми потоками таким образом, чтобы повысить эффективность деятельности компании. Финансист должен так выстраивать структуру капитала компании, чтобы она максимизировала ее стоимость, определять наиболее выгодный для компании тип дивидендной политики, заниматься вопросами разработки оптимальных схем выплаты процентных платежей, погашения обыкновенных акций.
В вновь созданном бизнесе такие глобальные проблемы не ставятся, задача предпринимателя гораздо прозаичнее: привлечь необходимое финансирование. Согласно теории корпоративных финансов все денежные потоки любой компании объединяются в три основные группы: потоки от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности. Но если мы возьмем молодую инновационную компанию на начальной стадии развития, то у предпринимателя по сути ничего нет – ни активов, ни собственного капитала. Все, что есть у предпринимателя, это изобретение, которое он хочет вывести на рынок, и желание зарабатывать на этом деньги. Вполне возможно, у него еще есть бизнес-идея, т.е. представление того, как будет организован бизнес в общих чертах – на уровне бизнес-процессов и рынка сбыта. Говорить о денежных потоках от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности на этой стадии еще не приходится.
Существенный и наиважнейший вопрос, с которым сталкивается любой предприниматель – организатор нового инновационного проекта - «Где взять денег на создание и развитие бизнеса?». Эта задача не так проста, как кажется, ведь в большинстве случаев малый и средний бизнес не может получить коммерческий кредит в отличие от корпораций, поскольку для получения кредита нужно иметь:
· активы под обеспечение кредита;
· нормальный поток от операционной деятельности, дающий возможность вовремя расплачиваться по процентам.
У вновь созданной компании в большинстве случаев нет ликвидных активов под обеспечение кредита, нет достаточного собственного капитала и нечем пока еще расплачиваться по процентам. Таким образом, возникает еще одно отличие финансов инновационных стартапов от корпоративных финансов – кредит в большинстве случаев недоступен.
К тому же классические финансовые инструменты, которые широко используются крупными компаниями для привлечения финансовых ресурсов (например, облигации, коммерческие векселя, банковские акцепты и др.), «недосягаемы» для вновь созданного предприятия (у него нет активов). Все, что есть у стартапа - это собственный небольшой капитал да изобретение, только под него начинающая компания и может привлечь инвесторов, но для этого предпринимателю еще нужно убедить инвесторов в перспективности своей идеи,основанной на этой идее компании.
В любой начинающей с нуля компании существует очень тесная взаимосвязь финансовых решений со всеми остальными аспектами деятельности компании – команда, персонал, кадры, маркетинг, защита интеллектуальной собственности, юридические аспекты. Более того, денег на создание отдельного финансового подразделения, как это делается в крупной корпорации, у стартапа, как правило, нет. На посевной стадии и должности «финансовый менеджер» как таковой не существует. Все определяющие финансовые решения принимаются командой основателей компании. При этом в технологических компаниях, основатели зачастую не имеют ни законченного экономического образования, ни опыта работы с финансами. Конечно, этот пробел в знаниях, в том числе и финансовых, можно компенсировать многолетним опытом. Этот опыт приобретается предпринимателем на многотрудном пути проб и ошибок – порой стоящих ему компании.
Венчурный или ветреный? Мел Зиглер - основатель компании Banana Republic (известного в США производителя одежды), открыл фирму ZoZa, специализирующуюся на спортивных костюмах. Гери Ричел, представитель венчурного фонда, инвестировавшего 165 млн. долл. в это предприятие, заявил в интервью журналу «BusinessWeek»: «Если у вас хватает смелости и есть деньги, то на потребительском рынке вам ничего не грозит». Оказалось, что он ошибался. Весной 2001 г. ZoZa выпустила свою первую коллекцию - размеры, указанные на сотнях тысяч костюмов, были на два пункта больше, чем настоящие. Возвраты достигли 80%, и через два месяца ZoZa разорилась.
То есть предпринимательской смелости, хорошей идеи и доступного финансирования может оказаться недостаточно для прорыва, но вполне достаточно для провала. Итак, финансы старт-апа принципиально отличаются от финансов больших компаний, поскольку (рис.1) существует значительная разница между финансовыми потоками корпораций и малых инновационных компаний. При этом большинство традиционных заемных финансовых ресурсов (в виде банковских кредитов и ссуд, средств от выпуска и продажи облигаций компании, займов от других небанковских субъектов рынка) недоступны для молодых инновационных компаний. К тому же все определяющие финансовые решения принимаются командой основателей компании, зачастую не имеющих ни специального финансового образования, ни опыта работы с финансами.
Рис.1. Корпоративные финансы и финансы инновационного стартапа
Начиная с момента разработки бизнес-идеи и заканчивая продажей компании стратегическому инвестору или выходом на публичный рынок, одним из ключевых факторов, определяющих будущее стартапа, является финансовая стратегия. И она существенно отличается от финансовых стратегий крупных корпораций. Грамотная финансовая стратегия, заключающаяся в выборе оптимальных источников финансирования на каждом этапе жизненного цикла, в финансовом планировании структуры затрат и доходов и анализе бизнес-модели компании существенно увеличивает шансы на успех вновь созданного предприятия.
Процесс формирования и развития новой компании условно разделяется на стадии, каждая из которых имеет свои специфические задачи и методы их решения. Выделяют следующие стадии жизненного цикла:
· начальные стадии развития - посевная и стартап (Seed Stage, Startup);
· ранняя стадия (Early Stage);
· стадии расширения/развития (Development, Expantion).
Иногда также выделяют такую стадию как затухание (смерть) проекта / технологии. Критерием для разделения периодов формирования и развития компании на стадии является динамика и знак суммарного (накопленного) денежного потока компании. При этом на каждом этапе изменяется уровень необходимых финансовых средств для развития бизнеса (рис. 2).
В инновационном предпринимательстве использование традиционных источников и способов финансирования крайне ограничено или вовсе невозможно. Рано или поздно перед основателями любого стартапа встает ключевой вопрос: «Где найти необходимые источники финансирования, и каков должен быть их оптимальный состав?» При этом решающими факторами при принятии решения относительно вложения средств являются фаза развития предприятия и неопределенные перспективы финансовой отдачи.
Рис.2. Определение минимально необходимого размера финансирования инновационной деятельности
На рис. 3 ниже представлена типичная модель изменения доходов компании, успешно проходящей все стадии своего развития. Сперва кривая доходов резко понижается, отражая превышение уровня инвестиций над уровнем прибыли. Затем кривая начинает подниматься, по мере того, как новые продукты или услуги выходят на рынок. Когда компания становится зрелым предприятием, этот рост может замедлиться. При этом многие компании будут продолжать развиваться и после того, как достигнут стадии своей зрелости, либо за счет внутреннего роста, либо в результате работы программы поглощений или слияний.
К финансированию начальных стадий развития молодых компаний относят финансирование «посевной» стадии (seed stage), стадии запуска (start-up) раннего роста (Early Stage). При этом границы между «посевной» и «стартап» стадиями довольно условны, поскольку на обоих стадиях рассматриваются молодые компании, имеющие или не имеющие начального опыта своей работы, с отрицательным денежным потоком от инвестиционной деятельности. Этот поток в большинстве случаев просто не может быть перекрыт притоком от операционной деятельности, которого либо не существует, либо значения его ничтожны. Компания предлагает новый продукт, не имеющий прямых аналогов на рынке или качественно отличающийся от уже существующих.
Несмотря на то, что на посевной стадии происходит вложение значительной суммы средств для завершения создания продукта, получения первого рабочего образца и подготовки бизнес-плана, зачастую операционная деятельность (т.е. производство и сбыт продукта) еще не запущена, а потому не генерируется положительный денежный поток. Как правило, эта стадия характеризуется тем, что продукт еще не доработан или не испытан. В результате мы имеем отрицательный денежный поток от инвестиционной деятельности, увеличивающийся по мере развития компании. На посевной стадии компании очень трудно, а подчас и невозможно привлечь внешнее финансирование, в результате компания функционирует за счет внутренних ресурсов предпринимателя и тех внешних ресурсов, которые удается получить бесплатно (рис. 4), таких как гранты, средства ВУЗов, бизнес-инкубаторов. Кроме того, отсутствие внешних заимствований для большинства стартующих предприятий часто объясняется не только отсутствием доступа к источникам финансирования, но и выбранной стратегией предпринимателя, не желающего ни с кем делиться долей в новом предприятии на начальной стадии, когда деньги столь дороги.
Рис.3. Финансирование на разных стадиях развития компании
На стадии start-up также наблюдается отток денежных средств. Это отражает дополнительные инвестиции, связанные с разработкой продукта или услуги, отчасти компенсируемые притоком от операционной деятельности. На этой стадии предпринимательская команда становится больше похожей на действующую компанию, которая, как правило, уже оформляется как юридическое лицо к этому времени. Становятся известны первые потребители компании, вовсю идет работа над прототипом продукта, складывается представление о том, какие люди должны дополнить команду компании. Тогда же возникают и первые финансовые вопросы: оценка стоимости компании при получении финансирования и грамотное структурирование сделки с инвестором.
Самофинансирование необходимых инвестиций чаще всего стоит либо на последнем месте, либо отпадает уже в силу того, что инновационный бизнес чаще всего представляет собой вновь создаваемое предприятие, просто не имеющее соответствующих фондов. Начальный же уставный капитал не может быть серьезным источником финансирования инвестиций, так как его необходимо все время поддерживать — иначе предприятие должно быть ликвидировано.
Рис. 4. Источники финансирования инновационной деятельности
Приоритетными источниками финансирования являются первые институциональные инвесторы - посевные венчурные фонды, бизнес-ангелы, финансирующие ранние стадии развития инновационных проектов. Также по-прежнему большое значение имеют такие источники финансирования как средства ВУЗов, бизнес-инкубаторов, технопарков.
От бизнес-модели компании, опыта и репутации предпринимателя и его команды, а также ситуации на финансовых рынках во многом зависит возможность привлечь тот или иной тип финансирования. В отличие от опытного предпринимателя, которому значительно легче привлечь деньги от институциональных инвесторов (таких как посевные венчурные фонды или стратегические инвесторы) даже на самой ранней стадии формирования компании, предпринимателю-новичку, скорее всего, придется вкладывать свои деньги, находить частных инвесторов среди друзей или бизнес-ангелов, а также рассчитывать на государственные гранты и программы поддержки предпринимательства.
На этапе раннего роста (Early Stage) компания уже начинает генерировать доходы от сбыта продукта – они пока небольшие, но этой величины достаточно, чтобы перекрыть отток денежных средств, связанный с расходами компании и ее инвестиционной деятельностью, и в результате суммарный денежный поток становится положительным. На этой стадии на первое место выходят вопросы, связанные с объемом рынка инновационного продукта или услуги, возможность выхода из проекта через определенное количество лет, человеческий фактор, устойчивые конкурентные преимущества. Компании требуются значительные финансовые вложения, в полной мере которые в первую очередь могут обеспечить венчурные фонды, фонды прямых инвестиций и различные стратегические партнерства. Стратегическое партнерство может принимать несколько разных форм. Это может быть покупка крупной компанией доли в стартапе с перспективной технологией либо получение финансовых средств у крупной компании/корпорации на совместную разработку.
На стадии позднего развития/расширения (expansion/development stage) компания укрепляет свои позиции на рынке и увеличивает объемы продаж, у нее начинает формироваться значительный положительный денежный поток. При этом приток от операционной деятельности, как правило, перекрывают отток денежных средств, связанный с инвестиционной и финансовой деятельностью. Дальнейшее стратегическое расширение компании, позволяющее выйти на новые рынки, требует крупных инвестиций, и как следствие, к компании могут начать проявлять интерес крупные игроки венчурного бизнеса – стратегические партнеры, венчурные фонды и фонды прямых инвестиций. При этом объем финансовых ресурсов и положение на рынке капитала позволяют реализовывать большой объем новых масштабных проектов.
Крупную компанию может заинтересовать партнерство с начинающей компанией в случаях, когда, например, технология начинающей компании приводит к созданию нового продукта для большой компании, или она открывает для нее новые рынки сбыта, или же позволяет добиться значительных сокращений издержек. Стратегическое партнерство может принимать несколько разных форм. Это может быть покупка большой компанией доли в стартапе с перспективной технологией или получение денег у большой компании на совместную разработку (JDA – Joint Development Agreement). В случае JDA не происходит продажи доли компании. Деньги на разработку технологии и проведение работ выделяются компанией-партнером в обмен на эксклюзивность и преимущественное право использования технологии или покупки продукта.
При этом конечная цель каждого инвестора заключается в получении прибыли. После того как инновационная компания сумела решить проблемы старта и начального роста, показатели прибыльности и рыночной стоимости постепенно начинают расти. В результате складываются условия, позволяющие инвестору не просто возвратить вложенные в компанию средства, но и получить определённую прибыль. На фазе устойчивого роста компании необходимо добиться таких экономических результатов, которые могли бы обеспечить венчурным инвесторам полный возврат инвестированных ими средств с определённой долей прибыли, чтобы гарантировать выгодный выход инвестору, а также предпринимателю, давая возможность второму самостоятельно принимать последующие решения без участия инвестора.
Таким образом, заключительной фазой устойчивого периода роста и расширения является подготовка к фазе выхода из инвестиций. На данной фазе, компании необходимо продумать долгосрочную корпоративную стратегию и перейти к перспективному планированию выхода, под которым понимается продажа инвестором доли в компании с целью фиксации прибыли/убытка. Существуют разные способы выхода инвестора из компании: прямая продажа; продажа путем публичного предложения (включая IPO); списание; выплата привилегированных акций/займов; продажа другому венчурному капиталисту; продажа финансовой организации.
Таким образом, источники финансирования инновационной компании как на начальных, так и на поздних стадиях развития, имеют свою специфику и могут существенно отличаться от аналогичных источников, используемых традиционными компаниями. Расположим финансовые источники в порядке возрастания доступного объема финансирования инновационной деятельности (см. рис. 4): 1) личные сбережения (т.н. 3F – Family, Friends, Fools); 2) гранты, средста ВУЗов; 3) ресурсы бизнес-инкубаторов; 4) ресурсы предпринимательских конкурсов инновационных проектов; 5) бизнес-ангелы; 6) фонды посевных инвестиций; 7) венчурные фонды; 8) стратегическое партнерство; 9) фондовые рынки и банки.
Безусловно, в жизни могут встречаться случаи с другой схемой развития инвестиционной, операционной и финансовой деятельности и, как следствие, с иной кривой денежных потоков. В данной лекции эта упрощенная схема будет являться основой для дальнейшего рассмотрения.
Источники финансирования инновационной деятельности на ранних стадиях развития
Среди основных источников финансирования на начальных и ранних стадиях развития инновационной компании (seed stage , start-up, early stage) можно выделить самофинансирование, гранты, средства ВУЗов и технопарков, а также посевные фонды и средства бизнес-ангелов.
Личные сбережения граждан – это способ финансирования малых инновационных фирм путем приобретения и использования финансовых ресурсов без привлечения венчурного капитала или получения банковского займа. В этом случае оказывается высока зависимость от получения и сохранения внутренних доходов, авансовых платежей со стороны будущих покупателей. Неся в себе многие преимущества для предпринимателей, этот способ является наиболее подходящим для перевода фирмы на коммерческую деятельность и создания условий для ее последующего финансирования внешними инвесторами. В итоге фирма, преодолев полосу дефицита финансирования, сможет достичь той стадии, когда проект начнет отвечать критериям отбора, предъявляемыми внешними инвесторами.
Родственники и друзья могут предоставить средства в качестве среднесрочного кредита, в отличие от инвесторов, претендующих на перевод долга в часть акций. Преимущество в данном случае – возможность относительно легкого и ничем не обеспеченного получения средств у знакомых, способных оценить способности предпринимателя. Но при использовании этого источника могут возникнуть неприятные ситуации, когда у этих людей возникнет ощущение права вмешиваться и давать советы по ведению бизнеса. Обобщить достоинства и недостатки данного источника финансирования можно в следующей таблице.
Таблица 1Стратегия финансирования за счет 3F (Family, Friends, Fools)
|
Недостатки |
Преимущества |
|
1.Небольшой объем доступных финансовых средств. |
1.Наиболее вероятный источник первичного рискового капитала |
|
2.Практически невозможно использовать данный источник на следующих этапах развития компании.
|
2.Наиболее подходящая стратегия для перевода компании на коммерческую деятельность и создания условий для ее последующего финансирования внешними инвесторами. |
|
3. Высока зависимость от получения и сохранения внутренних доходов (личные накопления, кредитные карты, средства друзей и родственников, кредиты под залог собственности и персональные банковские кредиты), и авансовых платежей со стороны будущих покупателей. 4.Возможности возникновения семейных конфликтов |
3.Компания, преодолев полосу дефицита финансирования, может достичь той стадии, когда проект начнет отвечать критериям отбора, предъявляемыми внешними инвесторами. 4. Предприниматель может ни с кем делиться долей в компании на этой стадии, когда деньги столь дороги
. |
|
5. Неприятные ситуации, когда у Родственников и друзей возникнет Ощущение права вмешиваться и давать советы по ведению бизнеса 6. Наиболее длительный срок возврата своих средств: в течение 5-10 лет
|
5. Позволяет владеть большей долей акций компании, которая на более поздних стадиях раствориться при появлении дополнительных собственников 6. Возможность относительно легкого и ничем не обеспеченного получения средств у знакомых (родственники и друзья), способных оценить способности предпринимателя. |
Гранты и средства ВУЗов, научных парков, бизнес-инкубаторов, центров трансфера технологий представляют собой второй по привлекательности (объем финансирования и стоимость капитала) источник после личных сбережений на ранних этапах развития компании.
Гранты – это безвозвратные средства, выделяемые для достижения конкретных целей в согласованные сроки. В случае получения грантов следует заранее побеспокоиться, чтобы выделенный грант не подпадал под налогообложение как обычный доход, полученный инновационной компанией.
Похожую структуру финансирования инновационных компаний имеют и конкурсные программы, главной целью которых является отбор на конкурсной основе перспективных проектов и помощь в финансировании их деятельности. Все минусы грантов и средств ВУЗов актуальны и для конкурсных программ - необходимость временных затрат на отслеживание конкурсов, жесткий конкурсный отбор, ограниченность ресурсов, что делает невозможным использовать средства, полученные в результате победы в конкурсе, на более поздних стадиях. Также сюда можно добавить необходимость грамотного составления заявки на участие, что не всегда является простой задачей. Кроме того, не все конкурсные программы предусматривают награду в виде финансовой помощи. Плюсами таких конкурсов являются образовательные программы для участников по построению команды, что позволяет находить необходимых и полезных членов команды инновационного проекта.
Следующий источник финансирования – государственные гранты и программы поддержки малого предпринимательства – в отличие от всех остальных источников финансирования существенно зависит от специфики и уровня развития инновационной инфраструктуры и экономики страны, где осуществляется инвестиция. Средства, выделяемые на поддержку малых компаний, почти всегда локальны - они привязаны к деятельности компании в рамках области, города или административного округа. Процесс конкурсного отбора компаний в этом случае тоже происходит в данном территориальном образовании.
Государственные деньги могут выделяться в виде грантов или в виде государственных контрактов. В обоих случаях предприниматель не жертвует долей компании, как это обычно бывает при оформлении отношений с бизнес-ангелами или венчурным фондом, а сохраняет полный контроль и права собственности на компанию, что, безусловно, является существенным достоинством этого источника финансирования. Основные издержки предпринимателя по данному способу финансирования составляет объемная отчетность. Срок между подачей заявки на получение государственных денег и приходом этих денег на счет компании достаточно велик. В редких случаях он составляет меньше шести месяцев - чаще он растягивается до одного года.
В любом случае, получение государственных или муниципальных средств служит повышению репутации предпринимателя. Это ценится и потенциальным инвестором, и существующим инвестором, поскольку с одной стороны, он приветствует приток любых дополнительных средств, не уменьшающих его доли в компании, а с другой стороны, он утверждается в способности предпринимателя добиваться результата в сложных ситуациях.
Следующими источниками финансирования инновационной деятельности на ранних стадиях являются посевные фонды и средства бизнес-ангелов.
Бизнес-ангелы – это частные инвесторы (физические или юридические лица), которые инвестируют собственные средства в компании на начальных стадиях развития, обладающие значительным потенциалом роста, как правило, без предоставления какого-либо залога. Они ставят своей основной целью продать свою долю в компании через несколько лет, получив при этом доход в несколько раз превышающий первоначальные вложения.
Часто финансирование, получаемое от бизнес-ангелов, позволяет компании продвинуться с разработкой продукта или услуги настолько, что уже на ранних стадиях развития становится целесообразным привлекать венчурное финансирование или начинать переговоры со стратегическими инвесторами.
Разнообразие различных групп, сетей, движений бизнес-ангелов можно условно разделить на три типа.
· Имеют опыт работы в науке или технологическом бизнесе и инвестируют не только и не столько деньги, сколько свой опыт, знания, бизнес-связи, что существенно повышает шансы проекта на успех;
· представляют интересы крупных корпораций или бизнес-групп. В случае успешного развития проекта они передают бизнес компании, которую представляют;
· «начинающие» бизнес-ангелы. Они не имеют «научного» прошлого и строгих предпочтений для инвестиций. Объемы их инвестиций невелики, но они имеют большой потенциал развития.
Чтобы диверсифицировать риски, объединить опыт, знания и капитал, бизнес-ангелы объединяются. Организации бизнес-ангелов обычно имеют большие, чем у индивидуальных инвесторов, ресурсы и соответственно играют более значительную роль в финансировании как молодых компаний, так и более зрелых. Несколько бизнес-ангелов могут предоставить развивающимся компаниям больший объем инвестиций, в том числе в рамках нескольких раундов. Серьезным преимуществом подобных организаций является то, что их члены, объединяя свои компетенции, способны глубже анализировать инвестиционные проекты и принимать более взвешенные решения. Кроме того, публичные организации имеют большую видимость на рынке и поэтому привлекают гораздо больший поток интересных проектов. Наиболее известные сообщества бизнес-ангелов в РК, чьей целью является отбор перспективных инновационных проектов и их представление инвесторам — участникам объединения, представлены в следующей таблице.
Кроме непосредственно денег, бизнес-ангелы могут привносить в компанию и нефинансовые ресурсы. Поскольку в прошлом бизнес-ангелы были успешными предпринимателями, то с одной стороны, они могут быть хорошими советниками для основателей компании и топ-менеджмента в вопросах стратегии, продаж и персонала. С другой стороны, т.к. в настоящем они являются обеспеченными и влиятельными людьми и обладают широким кругом знакомств в бизнес-среде, то они могут служить источником контактов с потенциальными клиентами и инвесторами.
Венчурный капитал как основной источник финансирования компании на поздних стадиях развития
Венчурный капитал (от англ. «venture capital») буквально означает высокорисковый капитал, т.е. такой капитал, который направляется на финансирование компаний и проектов, при котором инвестор не защищен от возможной потери своих средств.
Венчурный капитал является одним из видов прямых инвестиций и направляется в компании, находящиеся на ранних стадиях развития или на стадии расширения бизнеса. При этом, под венчурными инвестициями понимаются инвестиции, осуществляемые в молодые быстрорастущие компании в обмен на долю в их собственности с целью долгосрочного участия в управлении и осуществлении выхода на этапе максимальной рыночной стоимости, отличаются высокой степенью и риска и высокой доходностью.
Роль венчурного финансирования в классификации источников финансовых ресурсов компании можно представить следующим образом. Среди источников финансовых ресурсов можно выделить собственные (внутренние) финансовые средства, привлеченные финансовые средства, заемные финансовые средства, новые инструменты долгосрочного финансирования инвестиций.
К привлеченным финансовым ресурсам относятся средства, привлеченные путем выпуска акций, бюджетные ассигнования и средства внебюджетных фондов, а также средства других предприятий и организаций, привлеченные для долевого участия и на другие цели (рис.7).
В случае венчурного финансирования необходимые средства могут предоставляться под перспективную идею без гарантированного обеспечения имеющимся имуществом, сбережениями или прочими активами предпринимателя. Единственным залогом служит специально оговариваемая доля акций уже существующей или только создающейся компании. Венчурные фонды или компании предпочитают вкладывать капитал в фирмы, чьи акции не находятся в свободной продаже на фондовом рынке, а полностью распределенымежду акционерами – физическими или юридическими лицами. Венчурное финансирование предполагает, что инвестиции направляются либо в акционерный капитал ООО, ЗАО или ОАО в обмен на долю или пакет акций, либо предоставляются в форме долгосрочного инвестиционного кредита, как правило, на срок от 3 до 9 лет.
В отличие от кредита, венчурные деньги предоставляются на безвозвратной, беспроцентной и беззалоговой основе. Венчурный инвестор, обменивая свои деньги на долю в уставном капитале, рассчитывает в итоге получить внушительную «премию» за риск благодаря многократному увеличению стоимости компании по мере ее развития.
Рис. 7. Место венчурного финансирования в структуре привлеченных финансовых ресурсов компании
Венчурный фонд - это юридическое лицо, предоставляющее управляющим компаниям венчурный капитал. Венчурный фонд может быть зарегистрирован в любой стране, а капитал – иметь любую страну происхождения. В общем виде цикл венчурного инвестирования выглядит следующим образом.
Рис.8. Цикл венчурного инвестирования
За счет средств различного рода инвесторов формируется венчурный фонд, управляемый менеджером или управляющей компанией. Управляющая компания осуществляет поиск, оценку и отбор подходящих объектов инвестирования, после чего происходит оформление сделки и вхождение венчурного инвестора в инвестируемую компанию. Венчурный фонд становится собственником определенного пакета акций компании – объекта инвестирования. Инвестиции венчурных фондов либо направляются в собственный капитал компаний в обмен на долю или пакет акций, либо предоставляются в форме среднесрочного инвестиционного кредита. После вхождения венчурного инвестора в компанию наступает постинвестиционный этап – инвестор и объект инвестирования прикладывают все усилия для максимального увеличения стоимости проинвестированной компании. Прибыль венчурного фонда возникает лишь тогда, когда он сумеет продать принадлежащий ему пакет акций по цене, в несколько раз превышающей первоначальное вложение. Реализовав свои активы и получив денежные средства, венчурный инвестор оценивает эффективность произведенных инвестиций и осуществляет возврат средств своим первоначальным инвесторам. Затем цикл повторяется.
Рынок венчурного капитала и прямых инвестиций в РК
Венчурное финансирование – это вложение инвестиций в стартап-проекты, направленные на разработку и внедрение инновационных идей для производства модернизированных бизнес-решений, технологий, товаров, что позволяет инвесторам получать высокорискованную прибыль. Здесь нет «железобетонных» гарантий возврата капитала, поэтому главная «неприятная» особенность венчурного финансирования - высокая доля вероятности потери вложенных в проект инвестиций.
Система венчурного финансирования традиционно включает инвестиции так называемых «бизнес-ангелов» (физлица или инвестиционные компании, вкладывающие средства в рискованные, но потенциально высокодоходные проекты) в инновационные стартап-проекты, кроме того, все большее распространение в Казахстане получают краудфандинг или краудинвестинг, а также инвестиции венчурных фондов в уже действующие проекты.
Насколько эффективно подобное направление инвестиционной деятельности?
Начнем наш анализ с инвестиционной среды. Казахстан уделяет особое внимание созданию благоприятного бизнес-климата для инвесторов и улучшению условий ведения предпринимательской деятельности. Сегодня Казахстан – региональный лидер по объему вложенного в экономику иностранного капитала. Так, за последнее десятилетие объем привлеченных прямых инвестиций превышал их чистый отток, при этом инвестиционные средства в основном привлекались через долговые обязательства.
Что делается для развития венчурного финансирования в Казахстане?
Была разработана Концепция проекта Закона «О внесении изменений и дополнений в некоторые законодательные акты по вопросам венчурного финансирования».Эра венчурного финансирования в Казахстане началась в 2003-2004 годах с создания Национального инновационного фонда (сегодня это Национальное агентство по технологическому развитию – НАТР), основная цель которого - продвижение инноваций через грантовое финансирование и прямые инвестиции. Приоритетные направления выделения грантов НАТР: инфо-коммуникационные технологии, биотехнологии, энергоэффективность, робототехника.
Также в числе венчурных фондов – Фонд национального благосостояния «Самрук-Казына» (здесь возможно совместное партнерство иностранных участников с казахстанским партнером). Один из новых фондов с капиталом в 100 миллионов долларов – Singulari Team – инвестирует в искусственный интеллект и робототехнику. Еще один венчурный фонд – «Сентрас» (учрежден финансовой группой «Сентрас» и Национальным инновационным фондом Казахстана) – специализируется на финтехе. Фонд – один из лидеров венчурного рынка Казахстана, в его портфеле в среднем 15 проектов.
Сегодня совокупный объем венчурного капитала в Казахстане составляет 260 млн долларов США, инвестиции Национального инновационного фонда в иностранные фонды - около 40 млн долларов. Государственной программой формирования национальной инновационной системы РК предусматривается инвестирование в сферу информационных технологий и интернет-бизнеса за счет средств венчурного капитала.
Так, в республике открыт Парк информационных технологий Alatau IT City – как платформа для развития IТ-бизнеса, созданы 3 региональных технопарка, учреждены венчурные фонды с участием отечественных и зарубежных инвесторов, появились первые инновационные менеджеры.
Современная казахстанская экономика характеризуется высокой долей импорта высокотехнологичной и наукоемкой продукции, а также услуг, поэтому для укрепления экономического и технологического суверенитета в развитии экономики большое значение имеет развитие собственных инноваций и повышение инновационной активности национальных предприятий. В силу особенностей процесса разработки и внедрения инноваций наиболее активны в этой сфере малые предприятия, т.к. они несут сравнительно небольшие риски и обладают большей гибкостью, чем крупные корпорации, что позволяет им лучше адаптироваться к постоянно меняющимся условиям рынка инноваций. Тем не менее малые предприятия далеко не единственные участники венчурного рынка, который включает крупные корпорации, инвестиционные фонды и государственные структуры, а также частных инвесторов. Поэтому развитие венчурного рынка – это комплексный процесс, требующий всестороннего анализа.
Венчурный рынок Казахстана развивается уже долгое время. Один из первых фондов венчурного финансирования был создан в 1996 г. и назывался Eagle Kazakhstan Fund. Его финансировал Европейский банк реконструкции и развития. С 2003 по 2008 гг. существовало еще десять венчурных фондов, финансируемых уже АО «Национальный инновационный фонд». Пять фондов были казахстанскими: Адвант, Almaty Venture Capital, Сентрас, Delta Technology и Арекет и еще пять – зарубежными: Mayban-Jaic Asean Fund L.P., Wellington Partners Ventures III Technology Fund L.P., Flagship Venture Fund, Vertex III Venture Fund, CASEF. На сегодня, по данным АО «Qaztech Ventures», преемника АО «Национальный инновационный фонд», существует около 7 фондов, совершивших всего около 15 сделок, что, говорит о низкой активности на венчурном рынке Казахстана. Этот тезис подтверждается также и положением РК в международных рейтингах: в рейтинге Глобального индекса конкурентоспособности по субфактору «Доступность венчурного капитала» в 2019 г. Казахстан занял 89-е место, Индексе привлекательности стран для венчурного капитала и прямых инвестиций за 2018 г. – 57-е место. Сравним также показатели инвестиций стран ОЭСР и Казахстана. В таблице видно, что даже среди развитых стран существуют как безоговорочные лидеры, показатели которых недостижимы в краткосрочной перспективе для других развитых стран, так и страны с относительно небольшими объемами венчурных рынков (таблица 1).
Таблица 1. Объемы венчурных инвестиций некоторых стран мира (млн долл. США)
К сожалению, в Казахстане статистика по объемам венчурных инвестиций практически не ведется. По данным совместного исследования KPMG и МФЦА, если в 2018–2019 гг. объем венчурных сделок составлял примерно 9,2 млн долл. США, то в 2020 г. вырос до 27,8 млн долл. США. Столь взрывной рост был связан с совершением крупной сделки на сумму 20,6 млн долл. США компанией Froot.kz. На основе имеющихся данных рассчитаем средний чек венчурного инвестирования (таблица 2).
Таблица 2 – Показатели венчурного финансирования в Казахстане
Согласно представленным данным, общий объем венчурных инвестиций в РК в 2020 г. вырос практически на треть, тогда как количество совершаемых сделок по венчурному инвестированию выросло всего на 2 единицы, или 6,1%. Вследствие этого размер среднего чека вырос в 2,8 раза и составил более 794 тыс. долл. США. Для сравнения: в России данный показатель за 2020 г. составил 1400 тыс. долл. США
Согласно данным Всемирного экономического форума, Казахстан поднялся на 12 позиций в рейтинге доступности венчурного капитала с 2017 по 2020 гг. Наилучший показатель Казахстана за все время – 89-я позиция среди 141 страны мира в 2019 г. Лидером рейтинга были США, аутсайдером – Ангола. Соседняя Россия занимала 94-ю позицию, Турция – 88-ю позицию. Улучшению позиций Казахстана предшествовали усилия Правительства страны по содействию технологическому развитию страны. Помимо принятия и реализации профильных программ инновационного развития создавались технопарки, бизнес-инкубаторы, специальные экономические зоны. Кроме того, в 2018 г. был утвержден первый закон о венчурном финансировании. В законе впервые были уточнены следующие понятия: венчурное финансирование, венчурный фонд и венчурный управляющий; а также новые договорные конструкции. Однако эффект от принятых мер остается незначительным.
Одной из системных проблем, препятствующих развитию рынка, является недостаточность информации. В частности, отсутствуют международные отчеты и аналитика по рынку венчурного финансирования, истории успеха, отсутствует прозрачность в сделках и в информации о деятельности фондов. Значительная степень закрытости и непрозрачности данного рынка приводит к тому, что существенное число сделок не попадает в поле зрения аналитиков и экспертов. Данная ситуация не только затрудняет понимание отрасли, но и снижает привлекательность для потенциальных инвесторов.
Для понимания текущей ситуации на венчурном рынке была проведен SWOT-анализ (таблица 3).
Исходя из изложенного можно выделить несколько основных приоритетов развития венчурного рынка в Казахстане.
Претворение в жизнь долгосрочной государственной инновационной политики и конкретной программы развития венчурного рынка, поскольку в мировой практике начало развития рынка зависит почти целиком от государства.
Продолжение политики инвестирования в человеческий капитал, так как именно специалисты создают стартапы и инновационные проекты, привлекающие венчурное финансирование. Развитие венчурного менеджмента как одной из отраслей менеджмента. Венчурные менеджеры необходимы для снижения рисков при реализации инновационных проектов, более того, именно венчурные менеджеры становятся впоследствии бизнес-ангелами, финансирующими стартапы
Развитие фундаментальной и прикладной науки, поскольку большая часть инноваций имеет в основе передовые научные разработки. Без собственных научных разработок государство будет вынуждено либо привлекать ученых из-за рубежа, либо оставаться на вторых ролях в вопросах инновационного развития в мире.
Развитие институтов, в том числе предынвестиционной оценки проектов. Примером такого института может служить сеть индивидуальных инвесторов, которая устанавливает контакты между инициаторами проектов и частными инвесторами. Снижение рисков для индивидуальных инвесторов стимулирует рынок частных венчурных инвестиций.
Поддержание конкурентной среды в венчурном бизнесе: конкуренция создает оптимальные условия для отбора действительно эффективных и перспективных проектов, а значит, повышает и отдачу от инвестиций, что повышает привлекательность рынка.
Большая часть этих вопросов решается методами государственной политики, и именно поэтому государство называют основным игроком на венчурном рынке на ранних этапах его развития. Государство формирует, финансирует и поддерживает на ранних этапах весь институт венчурного финансирования, прибегая к различным инструментам, например ГЧП, и создает условия для эффективной и выгодной торговли результатами деятельности инновационных компаний. Более того, именно государство отвечает за эффективность функционирования системы образования и науки, деятельность которой напрямую связана с развитием венчурного рынка.
Таким образом, можно сделать выводы, что венчурный рынок в РК находится на ранних этапах своего развития, представлен в основном государством и некоторым количеством венчурных фондов, основной ориентацией которых является развитие, а не получение дохода.
Основными препятствиями для развития венчурного рынка в РК являются непроработанное законодательство, низкая инновационная активность предприятий, ориентация инвесторов на менее рискованные, но все еще прибыльные отрасли вроде добывающей промышленности.
Главные возможности для развития венчурного рынка в РК сводятся к формированию понятных, четких правил функционирования рынка и обеспечению неукоснительного соблюдения правил для минимизации всех рисков. Кроме того, параллельно необходимо развивать образование и науку, чтобы инновационный сектор пополнялся специалистами.
Важным шагом в развитии венчурного рынка является постепенная передача государством инициативы частным инвесторам через создание венчурных фондов, которые занимаются привлечением средств частных инвесторов (нередко под государственные гарантии, полные или частичные) на венчурный рынок.
Таким образом, государство создает не просто правила и институты рынка, но и стандарты инвестирования, привлекая внимание частного бизнеса к инновационным предприятиям, способным приносить беспрецедентную по меркам других финансовых инструментов прибыль
Что мешает венчурным капиталистам активно финансировать?
1) Недостаточность мер и механизмов государственного стимулирования, таких как: налоговые преференции и субсидии, отсутствие программ государственных гарантий и софинансирования в венчурные проекты непосредственно и/или через государственные институты развития, инвестиционные агентства или страховые организации.
2) Несовершенство законодательной базы, не позволяющей выстроить различные способы и формы инвестирования, управления проектами, отсутствие надежных инструментов защиты для сокращения предпринимательских рисков инвесторов.
Кроме этого, «коэффициент нерасположенности к риску» инвесторов мог бы быть снижен в случае увеличения количества «положительных» историй успеха реализации определенных проектов. К сожалению, действующее законодательство по некоторым параметрам не отвечает международным правовым тенденциям регулирования рынков венчурного капитала. Сегодня, учитывая требования к проектной оценке в текущем бюджетном законодательстве, вероятность участия государственного капитала в высокорисковых инновационных проектах низкая.
А иностранные инвесторы, как правило, готовы вложить деньги только в проекты, гарантируемые государством. При отсутствии государственных гарантий проект с участием иностранных инвестиций реализовать сложно, соответственно, снижается уровень инновационной активности предприятий, и интеллектуальные ресурсы утекают за рубеж.
Так, инновационная активность предпринимательского сектора РК составляет 9,3%, что в среднем в 5-7 раз ниже аналогичных показателей в странах ОЭСР (например, в Швеции данный показатель – 57%, в Германии – 70%, Финляндии – 46%, Австрии – 70%, Великобритании – 62%). В рейтинге глобального индекса конкурентоспособности Казахстан по индикатору «Инновационный потенциал» занимает 84 место, а по «Доступности венчурного капитала» - 102 место.
3) Отсутствие спроса на инновации из-за низкой конкуренции между промышленными предприятиями.
4) Недостаточное понимание роли инноваций, отсутствие профессиональной консолидации отраслевого опыта и внедрения лучших практик. И здесь, конечно же, важна информационная поддержка деятельности венчурных фондов.
5) Недостаточное предложение качественных технологий, которые могли бы заинтересовать крупных отечественных и зарубежных инвесторов. В отсутствии активного предпринимательского сектора, выдвигающего инновационные проекты, которые могли бы «выстрелить», нет смысла создавать многочисленные венчурные фонды, поэтому при небольшом количестве венчурных капиталистов сложно говорить о том, что у нас работает венчурный рынок, инвестиционная среда. Отсутствует конкуренция, динамично развивающиеся технологические, маркетинговые и финансовые инструменты.
В данной связи стоит отметить целесообразность инициатив государства по созданию платформ инкубирования стартап-проектов – таких, как: Centras Venture Day, МОСТ, TechGarden, венчурный фонд «100 пудов». Но, вероятно, требуется провести более активную маркетинговую кампанию в целях продвижения имеющихся современных мобильных и онлайн-технологий, позволяющих создавать стартап-бизнес с малой капитализацией. Более системный подход в развитии сектора предполагает воспитание венчурной культуры, выделение целевых грантов, предоставление налоговых льгот, а также разработку регулятивных и контрольных мер процесса.
Слабые коэффициенты деятельности венчурных фондов могут быть объяснены низким уровнем контроля и мониторинга использования финансовых ресурсов, к примеру, АО «НИФ» контролирует деятельность венчурных фондов на основании отчетов управляющих компаний венчурных фондов, то есть без осуществления финансового контроля.
Предотвратить потери от капиталовложений в деятельности венчурных фондов возможно путем проведения более тщательной оценки проектов. Важно проводить мониторинг на всех стадиях реализации проекта, эффективно контролировать освоение инвестиционных средств. Безусловно, рисковый характер венчурных инвестиций не позволяет полностью исключить убытки, но таким образом их возможно существенно сократить....
По рынку прямых инвестиций.
По итогам 2022 года валовый приток прямых иностранных инвестиций в Казахстан составил $28 млрд, что на 17,7% больше результатов 2021 года ($23,8 млрд). Это рекордный показатель за последние 10 лет – в 2012 году объем ПИИ достигал $28,9 млрд.
Таким образом, благодаря действиям Правительства и акиматов регионов за прошлый год промежуточные целевые индикаторы Концепции инвестиционной политики РК до 2026 года были перевыполнены на 14,3% (план – $24 млрд).
Лидерами по объему инвестиций в республику стали Нидерланды – $8,33 млрд (рост на 19,7%), США – $5,1 млрд (+81,9%), Швейцария – $2,8 млрд (+2,4%), Бельгия – $1,56 млрд (+46%), Россия – $1,52 млрд (-19,7%), Южная Корея – $1,48 млрд (+84,8%), Китай – $1,43 млрд (-22,5%), Франция – $770,2 млн (+27,4%), Великобритания – $661 млн (-35,7%) и Германия – $469,5 млн (+45,4%).
В разрезе отраслей наибольший объем инвестиций был направлен в горнодобывающую промышленность – $12,1 млрд (+25%), обрабатывающую промышленность – $5,6 млрд (+3%), оптовую и розничную торговлю – $5,08 млрд (+36%), профессиональную, научную и техническую деятельность – $1,1 млрд (рост в 2,1 раза), транспорт и складирование – $1,1 млрд (+14%), строительство – $698 млн (-3%), финансовую и страховую деятельность – $650 млн (-60%), электроснабжение и подачу газа – $635,6 млн (рост в 2,8 раза) и т.д.
Среди регионов наибольшую активность в привлечении иностранного капитала показали Атырауская область – $8,2 млрд (+48%), Алматы – $7,57 млрд (+11%), Астана – $2,25 млрд (рост в 2 раза), ВКО – $2,2 млрд (+3%), ЗКО – $1,12 млрд (+7%), Алматинская область – $698,2 млн (+47%), Акмолинская область – $376,3 млн (рост в 6,3 раза), Кызылординская область – $336,5 млн (+36%), СКО – $105,7 млн (рост в 3 раза) и Жамбылская область – $62 млн (рост в 3 раза).
В Казахстане наблюдаются тенденции, которые свидетельствуют, что казахстанский рынок ПИ все еще является недостаточно зрелым:
Рисунок Классификация проблем развития рынка ПИ в Казахстане
— Наблюдается недостаток качественных проектов, способных обеспечить желаемую доходность, соответствующую имеющимся рискам;
— Ограничены возможности для выхода из проектов;
— Фондирование местных классических ФПИ осуществляется преимущественно через квазигосударственные институты.
Ключевые категории проблем, влияющие на развитие рынка прямых инвестиций в Казахстане: структура экономики и политические риски, уровень развития рынков капитала, качество человеческого капитала и ментальность предпринимателей, экосистема рынка прямых инвестиций (включая законодательство), а также прозрачность и доверие.
По показателям ПИ/M&A и ПИ/ВВП Казахстан отстает от Малайзии, России, Бразилии, Индонезии и Азиатско-Тихоокеанского региона в 2–2,7 раза. Таким образом, казахстанский рынок ПИ является недостаточно насыщенным и имеет определенный потенциал роста до 320–430 млн долларов ежегодного объема.
При этом, Казахстан на фоне других рынков с переходной экономикой выглядит достаточно привлекательным. При надлежащем развитии инфраструктуры ПИ в стране, включая законодательную базу, увеличение глубины финансовых рынков и наращивании профессиональных компетенций участников рынка, Казахстан сможет не только обеспечить стабильный приток инвестиций, но и создаст предпосылки для устойчивого развития экономики в ближайшие годы.
Структурирование инвестиционной сделки
После того, как объект инвестиций отобран, начинается совместная работа инвестора и предпринимателя по оформлению основных положений инвестиционной сделки, предотвращающих возможные конфликты между ними. Основными источниками конфликтов могут являться оппортунистическое поведение одной из сторон в случае изменения перспектив компании на рынке, несогласие сторон по разделу выручки компании, риск «разводнения» доли какой-либо стороны, возможность возникновения миноритарных акционеров.
Для того чтобы минимизировать этот конфликт, структура сделки разделяет будущий финансовый доход так, чтобы, с одной стороны, инвесторы получили свою требуемую доходность, а с другой стороны, максимально мотивировать предпринимателя работать на увеличение стоимости компании, плюс мотивировать инвестора приносить в компанию больше, чем просто инвестиции.
Таким образом, структурирование инвестиционной сделки - это та система предотвращения конфликтов, которая определяет взаимоотношения между различными сторонами, инвестирующими в новую компанию. При этом интересы и цели у каждого из этих участников (венчурные инвесторы, основатели бизнеса, управляющая команда менеджеров, бизнес-ангелы) могут быть различны.
Чего хочет предприниматель:
o построить успешный бизнес;
o получить адекватное финансирование для своего бизнеса;
o сохранить как можно большую долю в бизнесе и контроль;
o получить связи и экспертные знания для развития бизнеса;
o разделить часть рисков с инвесторами;
o получить много денег, если бизнес окажется успешным.